（彭博社）——本杰明·富克斯是亚洲对冲基金的明星，在公司巅峰时期管理着 50 亿美元。现在，这位前雷曼兄弟控股公司（Lehman Brothers Holdings Inc.）的交易员是中国房地产危机中最引人注目的受害者之一，他正在努力扭转他的公司。

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资讯 BFAM Partners (Hong Kong) Ltd. 的对冲基金去年下跌近 11%，2022 年前七个月又下跌 20%，原因是一系列对中国房地产开发商债券的押注在该公司错误地认为当局会支持该行业。虽然损失不是 BFAM 存在的或独有的，但该公司正在为可能的赎回做准备，并面临留住员工的压力。

对于一家在连续九年的收益中将资产扩大超过 15 倍的对冲基金来说，这是一次显着的命运逆转，部分受益于中国看似永无止境的经济扩张和炙手可热的房地产市场。它表明，当潮流发生逆转时，即使是长期的中国投资者也措手不及，因为习近平政府放弃了过度杠杆化的建设者，作为旨在遏制过度行为和实现“共同繁荣”的更广泛镇压的一部分。

53 岁的 Fuchs 在俯瞰香港维多利亚港的办公室接受采访时说：“我们肯定是被抓住了。” “如果我说压力不大，那我就是在撒谎。”

从香港到纽约的投资者都沮丧地看到，中国高风险开发商的债券价值已蒸发约 1200 亿美元。离岸市场现在几乎对该行业关闭。房价已连续 12 个月下跌，在新冠疫情期间，销售经常陷入停滞。

作为回应，BFAM 制定了一项计划来度过危机。据一位知情人士称，它将把难以出售的中国信贷资产（主要来自房地产开发商）放入所谓的侧袋中，以避免被甩卖，并给他们时间恢复。被识别为信息是私有的。它将把重点转移到更具流动性的押注上，例如股票和货币波动、可转换债券和大宗交易。它的目标是管理约 15 亿至 20 亿美元的资产——这是该基金回报率最高的规模。

BFAM 投资者关系主管 Katarina Royds 拒绝置评。

在一个以选股者为主的地区，BFAM 投资于各种资产类别，亚洲信贷，特别是中国房地产公司的债务，成为投资组合的关键部分。在繁荣时期，交易中国高收益债券是一大笔钱，但房地产市场的低迷让 Fuchs 和其他许多人感到意外。

当中国在 2020 年推出“三条红线”政策时，该政策限制了开发商可以承担的债务，以试图减少该行业的过度行为，此举被视为使增长更具可持续性的一种方式，但 Fuchs 等观察家仍然完全期望政府在必要时介入并支持该行业，就像过去所做的那样。

它没有发生。去年 12 月，中国恒大集团拖欠借款，另一家主要开发商佳兆业集团控股有限公司也出现了违约。随后是一系列其他默认值。中国的房地产公司陷入危机，政府什么也没做——因为它现在专注于减少债务和投机，缩小国家的贫富差距。

“我认为我们中的任何人都不会欣赏这种转变，直到为时已晚，”Fuchs 说。

一些中国房地产公司的债券价值缩水超过 90%。

这位加州人以前曾经历过备受瞩目的萧条。在嬉皮公社度过了童年的一部分后，他在 20 岁出头时移居日本，教英语并在卡拉 OK 酒吧担任服务员，然后在 Barings Plc 获得了他的第一份金融工作。 Fuchs 与 Nick Leeson 同属一个全球期货和期权团队，Nick Leeson 在新加坡的流氓交易导致 Barings 于 1995 年破产。Fuchs 于 1995 年

加入雷曼，最终管理一个交易全球资产的内部基金。然后在 2008 年，这家传奇银行在全球金融危机的关键时刻倒闭。

四年后，当 Fuchs 以约 3.2 亿美元的资产在香港成立自己的对冲基金公司时，他的前雷曼同事将成为支柱。

那是中国垃圾债的黄金时代。 BFAM 在其前六年的五年中实现了两位数的收益，部分来自此类投资。

中国房地产公司的债券从一开始就是投资组合的关键部分。 2015 年，Fuchs 在香港为对冲基金举办的 Sohn Asia 投资会议上提出购买一篮子单一 B 级中国房地产债券。他说，“极其便宜”的资产平均收益率为 10%，这夸大了它们的违约风险。

“我们处于那个周期的早期，在好年景中赚了很多钱，”富克斯说。

到 2021 年 5 月底，BFAM 管理着 50.3 亿美元，比 2012 年 6 月增长了 15 倍多。它现在管理着约 29 亿美元。在鼎盛时期，该公司雇佣了 99 名员工（现在是 70 年代），交易从信用违约掉期到黎巴嫩利率以及与土耳其里拉波动相关的证券等各种商品。它甚至组建了一支内部数据科学家队伍。从成立到 2020 年底，BFAM 的年化回报率为 12.5%。

瑞银集团前亚洲债务资本市场联席主管、现为 Admiralty Harbour Capital Ltd. 首席执行官的 Patrick Liu 表示：“这是我想在初级交易中试探的关键对冲基金之一。”香港专注于债务的精品投资银行。 “他们是少数几家拥有独立观点的商店之一。”

BFAM持有约30家开发商的债券，其中没有“超大”头寸。 Fuchs 推断，这将保护它免受奇怪的默认值的影响。作为一名投资者，他曾经历过公司未能支付的情况：在 2015 年成为首家违约离岸债券的中国开发商后，BFAM 在佳兆业的债务重组中发挥了关键作用。

然而，这一切都没有让他为雪崩做好准备那是要来的。

富克斯的团队难以置信地看着恒大的违约席卷了整个行业，导致中国房地产债券不分青红皂白地抛售，无论其财务实力如何。

但富克斯期待的对该行业的支持措施并没有到来。期望它们远非不合理：自 1990 年代以来，该行业一直是中国经济增长的重要来源，大约 70% 的家庭财富与房地产相关（以及大约三分之一的银行贷款账簿），房价对维护社会稳定至关重要。

事实上，事情会变得更糟。中国对新冠病毒长期封锁的追求将打击房屋销售。 Fuchs 回忆说，缺乏政府支持“并不是致命的”。但封锁确实是“双重打击”。

公平地说，BFAM 远不是唯一一个因未能掌握习近平政府的改革计划而被烧毁的投资者。例如，选股公司华晨资产管理公司在北京重创课外辅导行业后为其亏损道歉。

它也不是唯一受到全面亏损打击的中国房地产垃圾债券投资者。富达国际的中国高收益基金今年已暴跌约 40%，而惠理集团的类似基金则下跌了 38%。

富克斯将财产危机描述为他职业生涯中最艰难的时刻之一。他拒绝透露投资者赎回的数字，但表示规模较小将使公司更加灵活。他说，BFAM 可能扩张得太快了。

对冲基金面临亏损的另一个共同担忧是留住顶尖人才。 BFAM 在弥补损失之前不能收取绩效费，Fuchs 说这可能需要一两年的时间。这可能会对奖金产生影响，使留住员工变得更加困难。

但 Fuchs 说他无意放弃回家。他于 8 月在伦敦开设了办事处，部分原因是为希望在伦敦工作的员工提供灵活性。 BFAM 仍在招聘中，计划在今年年初在上海增加一名信贷分析师后，在中国主要房地产市场招聘更多的信贷分析师。

他指望在今年年底前放松对大流行的遏制，并预计过度杠杆化的房地产公司将进行债务重组。过去一个月，出现了政府支持的迹象，北京提供了 2000 亿元人民币（285 亿美元）的特别贷款，以重启停滞不前的住房项目，开发商在国内市场上出售有国家担保的债券。

一位不愿透露姓名的基金管理行业同行表示，Fuchs 的观点很有内涵，而且他的观点很大胆。

“他大部分时间都是对的，”该人士说。 “但没有人是上帝。没有人可以每次都是对的。”

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